芻議證券市場虛假陳述民事賠償問題

　　證券市場民事賠償是對投資者受損害的權(quán)益進(jìn)行司法救濟(jì)的措施。本文圍繞最高人民法院關(guān)于受理證券市場虛假陳述民事賠償案的通知，探討了行政決定前置程序、訴訟形式的選擇、舉證責(zé)任的分配、賠償額的確定和中介機(jī)構(gòu)賠償責(zé)任等問題，并提出相關(guān)建議。

　　最高人民法院發(fā)布的《關(guān)于受理證券市場因虛假陳述引發(fā)的民事侵權(quán)糾紛案件有關(guān)問題的通知》(下面簡稱《通知》)，標(biāo)志著我國證券市場民事賠償機(jī)制開始啟動。這是遏制虛假陳述現(xiàn)象和保護(hù)中小投資者合法權(quán)益的一項(xiàng)重大舉措，將有效地推進(jìn)我國證券市場法治化進(jìn)程，也符合WTO條款中對成員國司法救濟(jì)的明確要求。但是，《通知》只是解決了受理問題，而對賠償范圍和賠償標(biāo)準(zhǔn)的確定、舉證責(zé)任的分配等關(guān)鍵問題未作出具體的規(guī)定，并且還設(shè)了前置條件。這也正是此類案件審理的難度所在。筆者擬就此對相關(guān)問題作初步探討。

　　一、關(guān)于行政決定前置程序

　　《通知》第二條規(guī)定，法院受理的虛假陳述案必須以經(jīng)中國證監(jiān)會的處罰決定為前提。這對法院受理的虛假陳述案件范圍作出很大限制。從現(xiàn)實(shí)的角度來看，其有利的一面在于可以減輕原告的舉證責(zé)任，增大原告勝訴的可能性。根據(jù)《民法》規(guī)定，構(gòu)成侵權(quán)行為有四個條件，即當(dāng)事人行為的違法性、當(dāng)事人有過錯、受害人有損失、當(dāng)事人過錯行為與受害人損失存在因果關(guān)系。原告要證明被告存在侵權(quán)行為，必須舉證這四個要素。而行政決定前置程序的設(shè)定，使第一、第二要素很容易取證，因?yàn)樽C監(jiān)會的處罰既表明被告行為的違法性，又說明了被告有過錯。所以，原告不必自行尋找被告行為違法性和過錯的證據(jù)，降低了訴訟成本。同時，由于不是證券市場上任何遺漏、不實(shí)或誤導(dǎo)的陳述均可構(gòu)成虛假陳述的，原告需要證明被告行為的重大性，所以行政決定前置程序的設(shè)立又免除了被告對“虛假陳述”認(rèn)定的舉證。另一個有利之處在于，通過行政決定前置程序這一屏障，使法院在現(xiàn)有司法條件和能力下有步驟地受理此類案件，避免“訴訟爆炸”現(xiàn)象對證券市場形成的巨大沖擊，有利于證券市場在保持基本穩(wěn)定中逐步規(guī)范和成熟。

　　但是，行政決定前置程序的設(shè)立也有不盡合理之處。首先，根據(jù)《民法》的規(guī)定，當(dāng)事人的訴訟權(quán)不以任何機(jī)關(guān)做出調(diào)查處罰為前提。而《通知》的規(guī)定是對當(dāng)事人行使訴訟權(quán)的一種限制，不符合《民法》精神。其次，倘若中國證監(jiān)會行政不作為，對虛假陳述行為不查處，受損害的投資者就無法行使請求民事賠償?shù)臋?quán)利，這有悖于法律“三公”原則。再次，中國證監(jiān)會行政處罰后要進(jìn)行行政復(fù)議，若復(fù)議結(jié)果與處罰決定不一致，會給訴訟的提起和案件的審理增添障礙。由此，我們認(rèn)為，行政決定前置程序的設(shè)立是權(quán)宜之計。從長遠(yuǎn)來看，經(jīng)過一定的司法實(shí)踐后，該前置程序應(yīng)予以廢除，讓公民充分行使民事訴訟權(quán)，法院無條件受理案件。

　　二、關(guān)于訴訟形式的選擇

　　《通知》只允許原告采用單獨(dú)或共同訴訟形式，而不宜采用集團(tuán)訴訟形式，使訴訟形式的選擇面顯得過于狹隘。從本質(zhì)上來說，共同訴訟與集團(tuán)訴訟有明顯的區(qū)別。共同訴訟是指當(dāng)事人一方為多數(shù)，其訴訟標(biāo)的是同一種類的，經(jīng)當(dāng)事人同意由法院合并審理的訴訟。共同訴訟一方當(dāng)事人對訴訟標(biāo)的有共同權(quán)利義務(wù)的，其中一人的訴訟行為經(jīng)其他共同訴訟人承認(rèn)，對其他共同訴訟人發(fā)生效力；對訴訟標(biāo)的沒有共同權(quán)利義務(wù)的，其中一人的訴訟行為對其他共同訴訟人不發(fā)生效力。集團(tuán)訴訟是指訴訟標(biāo)的為同一種類，當(dāng)事人一方人數(shù)眾多且在起訴時尚未確定，法院可以發(fā)出公告，通知權(quán)利人在一定期間內(nèi)向法院登記，法院作出的判決、裁定對參加登記的全體權(quán)利人發(fā)生效力。我國的集團(tuán)訴訟實(shí)質(zhì)上是根據(jù)《民事訴訟法》第54條確定的代表人訴訟制度。集團(tuán)訴訟形式的訴訟成本最低，對違法者的懲罰性最大，最能體現(xiàn)民事賠償?shù)囊饬x，在理論上應(yīng)是最可取的。但是集團(tuán)訴訟存在著原告人數(shù)不確定、因果關(guān)系和賠償額難認(rèn)定和案件復(fù)雜等問題，受理難度很大，并且集團(tuán)訴訟容易大量地被濫用，甚至?xí)�影響上市公司的正常運(yùn)作。所以，考慮到目前證券市場狀況和法院條件，《通知》不采用集團(tuán)訴訟形式是一種較為現(xiàn)實(shí)的作法。不過從總體來說，采用集團(tuán)訴訟是發(fā)展趨勢。由于中小股民持股量極小，他們自己很難行動，集團(tuán)訴訟是中小股民可用來保護(hù)自己權(quán)益的最強(qiáng)有力的武器，應(yīng)予以支持。

　　共同訴訟和集團(tuán)訴訟的對象是上市公司。然而作為虛擬侵權(quán)主體的公司，其侵權(quán)行為并非由公司所為，而是由董事等責(zé)任人實(shí)施的自然人行為。因此，公司作為賠償主體對投資者以付賠金后，還要根據(jù)《證券法》第63條對負(fù)有責(zé)任的董事、監(jiān)事和經(jīng)理人員進(jìn)行追賠。這是因?yàn)楣�司是全體投資者的，公司對受害投資者進(jìn)行賠償，實(shí)質(zhì)上是用投資者的錢賠投資者，公司的虛假陳述行為實(shí)際上是由受大股東來控制的董事等高層人員基于大股東利益和自身利益作出的，公司支付賠款后理應(yīng)對董事等責(zé)任人進(jìn)行追賠。不過，這要另建立股東代表訴訟制度，由符合一定條件的股東代表公司起訴，對公司(實(shí)質(zhì)為全體股東)所受的損失向侵權(quán)行為人進(jìn)行追賠。我們認(rèn)為，只有將集團(tuán)訴訟與股東代表訴訟相結(jié)合，才能切實(shí)地懲罰違規(guī)者，從源頭上截住證券市場上的侵權(quán)行為，徹底保障中小股民的合法權(quán)益。

　　三、關(guān)于舉證責(zé)任的分配

　　投資者控告上市公司虛假陳述行為，必須舉證侵權(quán)行為的四要素：違法性、過錯、損失和因果關(guān)系。由于中國證監(jiān)會處罰決定的前置程序設(shè)立使第一、第二要素很容易舉證，投資者用股票交易交割清單作為證據(jù)不難證明其損失，舉證責(zé)任的難點(diǎn)在于確認(rèn)虛假陳述行為與損失之間的因果關(guān)系。

　　在美國，司法界將虛假陳述侵權(quán)行為視為一種特殊的侵權(quán)行為，對舉證責(zé)任進(jìn)行分配，投資者不需證明其信賴虛假陳述而遭受損失，只需舉證其進(jìn)行了股票買賣受到損失并且虛假陳述之事實(shí)重大即可，至于虛假陳述與損失之間的因果關(guān)系，往往不要求投資者舉證。另外，美國《證券法》規(guī)定，請求賠償?shù)膽?yīng)是善意投資者，惡意投資者不予賠償。至于善意與惡意如何判定，則需被告負(fù)舉證責(zé)任，被告若不能舉證原告存在惡意，則原告被推定為善意投資者。美國上述司法實(shí)踐的基礎(chǔ)是“市場欺詐理論”(Fraud on the Market Theory)，該理論認(rèn)為，在有效市場，證券價格反映了證券發(fā)行人的所有公開信息，虛假陳述同樣反映證券價格，其結(jié)果是不管投資者能否證明他們個人是否已信賴該虛假陳述，他們均受到欺詐。雖然我國證券市場目前投機(jī)氛圍嚴(yán)重，市場價格往往并非是對公開信息的反映，但是美國經(jīng)驗(yàn)還是值得借鑒。

　　在我國目前司法實(shí)踐中，法院只認(rèn)可中國證監(jiān)會處罰公布或媒體披露被告虛假陳述行為后的股價波動損失與虛假陳述之間有因果關(guān)系，而對此之前的股價波動與虛假陳述無因果關(guān)系。我們認(rèn)為，虛假陳述民事責(zé)任因果關(guān)系不宜采用民法上的必然因果關(guān)系來認(rèn)定，不論損失是在虛假陳述行為公布前后，都應(yīng)采用舉證責(zé)任分配原則，推定虛假陳述與股價損失有因果關(guān)系，而不能強(qiáng)求原告的證明。當(dāng)然，這種損失是在虛假陳述行為發(fā)生后產(chǎn)生的。所以，只要被告不能證明原告的損失是其他因素引起的，均可推定虛假陳述行為與該行為發(fā)生后股價損失有因果關(guān)系。

　　四、關(guān)于賠償額的確定

　　在虛假陳述民事賠償案中，賠償額的確定是關(guān)鍵點(diǎn)也是難點(diǎn)。依據(jù)《證券法》原告請求賠償?shù)闹荒苁秦敭a(chǎn)損失，不包括人格利益損害和精神損害。財產(chǎn)損失即賠償額的計算在實(shí)踐中有實(shí)際價值計算法、實(shí)際差價計算法、實(shí)際誘因計算法和非法所得計算法等方法。我們認(rèn)為，在我國采用指數(shù)法比較可行。由于投資者的股票價格下跌，可能有一部分是市場風(fēng)險導(dǎo)致的，另一部分是被虛假陳述行為引起的，如果能將兩者區(qū)分，在股價的下跌中除去市場風(fēng)險導(dǎo)致的部分，剩下的就是虛假陳述行為引起的損失，即賠償額。在股票個體風(fēng)險難以確定的情況下，可以用系統(tǒng)風(fēng)險來代替，如可采用滬深兩市的大盤指數(shù)來表示。如某股票由購入到賣出或訴訟時的市價下跌了20%，而同期市場綜合指數(shù)下跌了3%，則虛假陳述引起的損失應(yīng)為17%；若同期綜合指數(shù)上升了3%，則虛假陳述引起的損失為23%。如果是某一特定因素引起某一共同類型的股票價格顯著變化，還要剔除該因素的影響，假如石油價格上漲引起汽車行業(yè)股價下跌，則用行業(yè)平均股價下跌率表示市場風(fēng)險。

　　指數(shù)法比較簡單、客觀，把所有影響市場的因素用可確定的綜合指數(shù)漲跌表示，進(jìn)而確定賠償額，相對比較公正，易被當(dāng)事人接受。美國法院在Feit案中曾運(yùn)用指數(shù)法，推定該案中股價下跌幅度中與標(biāo)準(zhǔn)普爾股票指數(shù)下降相同的部分是由市場原因引起的。

　　五、關(guān)于中介機(jī)構(gòu)賠償責(zé)任

　　我國《民法》在追究民事違法行為人責(zé)任中是以“過錯責(zé)任”為基本原則，而我國《證券法》將會計師事務(wù)所等中介機(jī)構(gòu)的虛假陳述行為視為特殊侵權(quán)行為，采用“過錯推定”原則。只要中介機(jī)構(gòu)弄虛作假，便可以推定其具有過錯，由此要承擔(dān)連帶賠償責(zé)任。這對中介機(jī)構(gòu)未免過于苛刻，因?yàn)閷?shí)施虛假陳述的主要過錯在于上市公司。上市公司控制信息來源，掌握信息優(yōu)勢，如果它對中介機(jī)構(gòu)有所隱瞞或欺騙，中介機(jī)構(gòu)不能保證全部發(fā)現(xiàn)，所以不能推定中介機(jī)構(gòu)有過錯。

　　從侵權(quán)責(zé)任角度來看，連帶賠償責(zé)任只適用于共同侵權(quán)行為，只有在數(shù)個侵權(quán)行為人彼此之間具有主觀上的共同故意情況下，才能承擔(dān)民事責(zé)任。除非原告能證明中介機(jī)構(gòu)與上市公司之間存在故意或惡意通謀，否則不能說他們的行為是一種共同侵權(quán)行為，也就不能適用連帶賠償責(zé)任。因此，對中介機(jī)構(gòu)而言，應(yīng)當(dāng)區(qū)分故意舞弊和重大過失。如果有關(guān)方屬故意違反《證券法》，則特定方須對所有損失承擔(dān)無限連帶責(zé)任；如果注冊會計師按照行業(yè)準(zhǔn)則和相關(guān)法律規(guī)定盡到了勤勉盡職，而發(fā)生輕微過失，則不應(yīng)承擔(dān)民事責(zé)任。

　　總之，我們認(rèn)為，對中介機(jī)構(gòu)虛假陳述的民事賠償責(zé)任認(rèn)定采用“過錯責(zé)任”原則和“補(bǔ)充責(zé)任”原則更為合理，這樣使虛假陳述責(zé)任主次分明，既維護(hù)了投資者利益，又維護(hù)了中介機(jī)構(gòu)的利益。

　　我國證券市場一直存在著民事責(zé)任缺位問題。《通知》的發(fā)布，打開了我國證券市場民事賠償責(zé)任制度的大門，解決的是投資者權(quán)益的實(shí)質(zhì)性保護(hù)問題。雖然《通知》只是有條件地受理虛假陳述民事賠償案，而對內(nèi)幕交易、欺詐和操縱市場行為的民事賠償案暫不受理，并且虛假陳述民事賠償案中的具體細(xì)節(jié)問題缺乏明確的司法解釋。但是相信，經(jīng)過一定時期的司法實(shí)踐摸索和司法經(jīng)驗(yàn)的積累，加上相關(guān)法律的修訂和完善，證券市場民事賠償機(jī)制將激勵廣大投資者積極參與市場監(jiān)督，嚴(yán)懲違法者，遏制各種侵權(quán)行為發(fā)生，保護(hù)投資者利益，對我國證券市場走向規(guī)范和成熟有重大意義。